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金吾财讯|财通证券发布研报指，首次覆盖MINIMAX-W(00100.HK)，给予“增持”评级。核心论点：作为全模态AGI先行者，公司通过模型架构效率优势（MoE与线性注意力机制）在长文本、编程等领域建立性价比领先地位。C端原生应用（Talkie/星野、海螺AI）与B端开放平台（API）双轮驱动收入爆发，2025年收入达7900万美元，同比增长159%，毛利率改善至25.4%，调整后净亏损2.51亿美元与上年持平。C端付费用户约177万（海外占比超70%），海螺AI视频生成的高ARPU（56美元）支撑收入高增。B端开放平台收入同比增长198%，OpenClaw发布后Agent任务对长上下文和低成本的需求与M系列优势契合，2026年前两个月ARR从1亿美元升至1.5亿美元，日均Token消耗量超6倍增速。财报看点：2025年研发费用率降至320%，销售费用率骤降至66%，毛利率上行趋势确立。盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为2.6/7.9/18.3亿美元，对应PS分别为130.3/43.1/18.6倍。风险提示：模型迭代不及预期、场景竞争加剧、变现空间及盈利能力不及预期。

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